El mundo de la fantasía continúa
Michael Roberts
El mundo de la fantasía continúa. En los EEUU y Europa, los niveles de las bolsas están alcanzando nuevos máximos históricos. Los precios de los bonos también están cerca de sus máximos históricos. La inversión, tanto en acciones como en bonos, está generando enormes beneficios para las instituciones financieras y las empresas. Por el contrario, en la economía 'real', particularmente en los sectores productivos de la industria y el transporte, las cosas no pueden ir peor. La industria automotriz mundial está en grave declive. Los despidos de trabajadores están en la agenda de la mayoría de las compañías automotrices. Los sectores manufactureros en la mayoría de las principales economías se están contrayendo. Y según los llamados índices de gerentes de compras (PMI), que son índices de encuestas a gerentes de empresas sobre el estado y las perspectivas de sus empresas, incluso las grandes empresas del sector servicios se están desacelerando o estancando.
La última estimación del crecimiento del PIB real de EE UU se conoció ayer. En el tercer trimestre de este año (junio-septiembre), la economía de EEUU se expandió en términos reales (es decir, después de deducir la inflación de los precios) a una tasa anual del 2,1%, frente al 2,3% del trimestre anterior. Aunque históricamente se trata de un crecimiento modesto, la economía de los Estados Unidos está mejor que cualquier otra economía importante. Canadá está creciendo a solo un 1.6% anual, Japón a solo el 1.3% anual, la zona del euro al 1.2% anual; y el Reino Unido solo el 1%. Las llamadas 'economías emergentes' más grandes como Brasil, Sudáfrica, Rusia, México, Turquía y Argentina están creciendo no superan el 1% anual o incluso están en recesión. Y China e India han registrado sus tasas de crecimiento más bajas de décadas. El crecimiento global general se estima alrededor del 2.5% anual, la tasa más baja desde la Gran Recesión en 2009.
Y la desaceleración de las economías capitalistas no puede escapar del débil crecimiento interno mediante la exportación. Por el contrario, el comercio mundial se está contrayendo. Según los datos del CPB World Trade Monitor, en septiembre el comercio mundial disminuyó un 1,1 por ciento en comparación con el mismo mes de 2018, marcando la cuarta contracción interanual consecutiva y el período más largo de caída del comercio desde la crisis financiera en 2009.
Es cierto que las tasas de desempleo en las principales economías son las más bajas de 20 años. Eso ha ayudado a mantener el gasto de los consumidores hasta cierto punto.
Pero también significa que la productividad (medida como la producción por empleado) se está estancando, porque el crecimiento del empleo coincide o incluso supera el crecimiento de la producción. Las empresas contratan trabajadores por los mismos salarios en lugar de invertir en tecnologías que ahorren trabajo para aumentar la productividad.
Según el Conference Board de los EEUU, a nivel mundial, el crecimiento de la producción por trabajador fue del 1.9 por ciento en 2018, en comparación con el 2 por ciento en 2017 y se prevé que regrese a un crecimiento del 2 por ciento en 2019. Las últimas estimaciones preven la tendencia a la baja en el crecimiento de la productividad del trabajo global de un tasa promedio anual de 2.9 por ciento entre 2000-2007 a un 2.3 por ciento entre 2010-2017. “Los efectos de productividad tan esperados de la transformación digital todavía son demasiado pequeños para verlos. Es muy necesaria una recuperación de la productividad para evitar que la economía se deslice hacia un crecimiento sustancialmente más lento que el experimentado en los últimos años".
El Conference Board resume: “En general, estamos un mundo de crecimiento estancado. Si bien no se ha producido una recesión mundial generalizada en la última década, el crecimiento mundial ahora ha caído por debajo de su tendencia a largo plazo de alrededor del 2,7 por ciento. El hecho de que el crecimiento del PIB mundial no haya disminuido aún más en los últimos años se debe principalmente al sólido gasto de los consumidores y a los fuertes mercados laborales en la mayoría de las grandes economías de todo el mundo".
La OCDE llega a una conclusión similar: “El comercio mundial se está estancando y está arrastrando la actividad económica en casi todas las principales economías. La incertidumbre política está socavando la inversión y los futuros empleos e ingresos. Los riesgos de un crecimiento aún más débil siguen siendo altos, incluso debido a la escalada de conflictos comerciales, tensiones geopolíticas, la posibilidad de una desaceleración más aguda de lo esperado en China y el cambio climático".
La razón del bajo crecimiento del PIB real y de la productividad radica en una inversión débil en sectores productivos en comparación con la inversión o la especulación en activos financieros (lo que Marx llamó 'capital ficticio’, porque las acciones y los bonos son realmente solo títulos de propiedad de cualquier beneficio (dividendos) o interés resultado de la inversión productiva en capital 'real'). La inversión empresarial en todas partes es débil. En relación con el PIB, la inversión en las principales economías es aproximadamente un 25-30% menor que antes de la Gran Recesión.
¿Por qué la inversión empresarial es tan débil? En primer lugar, es evidente que la enorme inyección de efectivo / crédito por parte de los bancos centrales y la reducción de las tasas de interés a cero, las llamadas políticas monetarias no convencionales, no han logrado impulsar la inversión en actividades productivas. En los Estados Unidos, la demanda de crédito para invertir está disminuyendo, no aumentando.
Y para el caso, hasta el momento, la reducción de los impuestos corporativos por parte de Trump, el aumento del gasto fiscal y el aumento de los déficits presupuestarios no han logrado restaurar la inversión.
En los EEUU, la inversión de capital de las empresas del S&P 500 aumentó en el tercer trimestre solo un 0,8%, en total $ 1.38 mil millones, desde el segundo trimestre, según datos de S&P Dow. Pero incluso ese aumento modesto puede atribuirse a unos pocos grandes inversores: Amazon.com Inc. y Apple Inc. solo aumentaron el gasto de capital en $ 1.9 mil millones durante el trimestre. Sin ellos, el gasto total de las otras 438 compañías que han hecho públicos sus datos hasta ahora este trimestre se habría reducido ligeramente. Y el gasto general habría caído un 2,2% en ausencia de otras tres compañias: Intel Corp., Berkshire Hathaway Inc. y NextEra Energy Inc. Juntas, las cinco compañías aumentaron sus inversiones de capital en $ 4.7 mil millones, o 30%, del segundo trimestre al el tercero, según datos SPDJI.
La explicación dominante / keynesiana de la baja inversión apareció nuevamente en un blog reciente en el Financial Times del Reino Unido : “¿por qué está disminuyendo la inversión fija? Una respuesta, nos atrevemos a sugerir, es la escasez de demanda. Sin un incremento de la demanda de mayor oferta, ¿por qué una empresa invertiría en una nueva planta, tienda o sede regional cuando los rendimientos de la recompra de acciones o la distribución de dividendos son tanto mayores como conocidos?
Pero esta explicación es una tautología en el mejor de los casos y equivocada en el peor. Primero, ¿en qué área de la demanda hay 'escasez'? La demanda y el gasto del consumidor se mantienen en la mayoría de las principales economías capitalistas, dado el pleno empleo e incluso cierto aumento de los salarios en el último año. Es la 'demanda' de inversión la que se tambalea. Pero decir que la inversión es débil porque la 'demanda' de inversión es débil es solo una tautología que no significa nada.
Una respuesta más explicativa de la teoría keynesiana se presenta después. La razón por la cual las políticas monetarias del banco central y los recortes de impuestos no han logrado impulsar la inversión "se reduce al apetito por el riesgo". Esta es la explicación clásica de los 'espíritus animales' de Keynes. Los capitalistas acaban de perder la "confianza" para invertir en actividades productivas. ¿Pero por qué? La cita anterior de FT lo apunta; “¿Por qué una empresa invertiría en una nueva planta, tienda o sede regional cuando los rendimientos de la recompra de acciones o la distribución de dividendos son tanto mayores como conocidos?” Pero los rendimientos ( la rentabilidad) de invertir en capital ficticio son mayores porque la rentabilidad de invertir en activos productivos es demasiado baja. He explicado esto hasta la saciedad en publicaciones y documentos anteriores, junto con evidencia empírica de apoyo.
En el tercer trimestre de 2019, las ganancias de las empresas de los EEUU cayeron un 0,8% respecto al año pasado, mientras que los márgenes (ganancias por unidad de producción) se mantuvieron comprimidos en el 9,7% del PIB, habiendo disminuido casi continuamente durante casi cinco años.
Pero, por supuesto, el hecho de no reconocer o admitir el papel de la rentabilidad en la salud de una economía capitalista es común tanto en la teoría y los argumentos neoclásicos como en los keynesianos.
La baja rentabilidad en los sectores productivos de la mayoría de las economías ha estimulado el giro de las ganancias y la acumulación de efectivo de las empresas a la especulación financiera. El principal método utilizado por las empresas para invertir en este capital ficticio ha sido recomprar sus propias acciones. De hecho, las recompras se han convertido en la mayor categoría de inversión en activos financieros en los Estados Unidos y, en cierta medida, en Europa. Las recompras en EE UU alcanzaron casi $ 1 billón en 2018. Eso es solo alrededor del 3% del valor total de mercado de las 500 acciones principales de EEUU, pero al aumentar el precio de sus propias acciones, las empresas han atraído a otros inversores para impulsar los índices del mercado de valores a niveles récord.
Pero todas las cosas buenas deben llegar a su fin. Los rendimientos de la inversión de capital ficticia dependen en última instancia de las ganancias de las que informan las empresas. Y han estado cayendo en los últimos dos trimestres. En la última parte de este año, la inversión en recompras de las empresas comenzó a caer. Según Goldman Sachs, la recompra se desaceleró un 18% hasta los $ 161 mil millones durante el segundo trimestre, y anticipa que la desaceleración continuará. Para 2019, las recompras totales caerán un 15% hasta los $ 710 mil millones, y en 2020 GS prevé una disminución adicional del 5% hasta los $ 675 mil millones. "Durante todo el año 2019, esperamos que el gasto en efectivo de las empresas del S&P 500 disminuya en un 6%, el mayor descenso anual desde 2009", dice la firma.
De todos modos, las recompras son un campo dominado por las grandes empresas, muchas de ellas titanes tecnológicos antiguos. Las 20 recompras principales representaron el 51,2% del total para los 12 meses que finalizaron en marzo, afirma S&P Dow Jones Indices. Y más de la mitad de todas las recompras ahora están financiadas por deuda. - "algo así como hipotecar su casa hasta el fondo, y luego usarla para organizar una gran fiesta por todo lo alto". Pero una vez que llega inevitablemente la recesión, el resultado puede no ser agradable para compañías con mucho apalancamiento, en gran parte debido a las recompras.
El valor de mercado de la deuda corporativa negociable en dólares estadounidenses (USD) se ha disparado a cerca de $ 8 billones, más de tres veces el tamaño que tenía a fines de 2008. De manera similar, en Europa, el mercado de bonos corporativos se ha triplicado hasta los 2.5 billones de euros ($ 2.8 billones ) desde 2008. Desde 2015-2018, se emitieron más de $ 800 mil millones en bonos corporativos no financieros de alto grado para financiar fusiones y adquisiciones. Esto representó el 29% de todas las emisiones de bonos no financieros, contribuyendo al deterioro de la calificación crediticia. Y la "calidad crediticia" de la deuda corporativa se está deteriorando con los bonos de baja calificación que ahora suponen el 61% de la deuda no financiera, frente al 49% en 2011. Y la participación de los bonos con calificación BBB en las inversiones europeas también ha aumentado del 25% a 48%
Y luego están las llamadas compañías zombis que ganan menos que los costes de pagar su deuda existente y sobreviven porque consiguen seguir endeudándose. Son principalmente pequeñas empresas. Alrededor del 28% de las empresas estadounidenses con capitalización de mercado de <$ 1 mil millones ganan menos que sus pagos de intereses, muy por encima del período anterior a la crisis y esto con tasas de interés históricamente bajas. Bank of America Merrill Lynch estima que hay 548 empresas zombis en la OCDE contra un pico de 626 durante la crisis financiera de 2008.
Con la deuda empresarial ahora mas alta que su pico a fines del tenebroso 2008, el presidente de la Fed de Dallas, Robert Kaplan, advirtió que las compañías excesivamente apalancadas "podrían amplificar la severidad de una recesión".
Sin embargo, para muchos economistas convencionales lo peor puede haber pasado. Un acuerdo comercial entre Estados Unidos y China es inminente. Y hay indicios de que la contracción en los sectores manufactureros de las principales economías está comenzando a frenarse. Si es así, entonces se puede evitar un "desbordamiento" en los llamados sectores de "servicio" más boyantes y más grandes. El crecimiento económico global puede ser el más lento desde la Gran Recesión; la inversión empresarial es mínima en el mejor de los casos; el crecimiento de la productividad está cayendo; y las ganancias globales son planas, pero el empleo sigue siendo fuerte en muchas economías, y los salarios incluso se están recuperando.
Por lo tanto, lejos de ir hacia una recesión mundial absoluta en 2020, puede que solo tengamos otro año de crecimiento deprimido en la recuperación global más larga pero más débil del capitalismo. Y el mundo de la fantasía puede continuar. Veremos qué pasa.
es un reconocido economista marxista británico, que ha trabajador 30 años en la City londinense como analista económico y publica el blog The Next Recession.
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