delicado equilibrio

Leemos una mirada de la coyuntra económica en Analytica

La evolución de la caja es central, no sólo para inyectar recursos en un año con elecciones clave para el oficialismo sino también para sostener el delicado equilibrio macroeconómico. Sin ahorro fiscal, la aceleración del gasto público que prevemos para los meses anteriores a las elecciones aumentará inevitablemente el ritmo de la emisión monetaria.

En un sentido, el gobierno comienza a mostrar preocupación. Es intensa la presión para que los exportadores del agro liquiden su stock y fundamentalmente, la nueva cosecha gruesa (entre abril y mayo). En este caso puntual la necesidad es doble, pues aportan los cada vez más valiosos dólares y recaudación vía retenciones. Además, esta semana lanzó una moratoria de deudas impositivas que busca lograr un estímulo recaudatorio adicional. El kirchnerismo sólo apeló a este clásico instrumento de épocas de vacas flacas, durante 2009, cuando la crisis internacional calaba hondo en la macro argentina. Es claro que se inicia una fase distinta, donde la característica será administrar la escasez.

Las cuentas públicas arrojaron en enero un superávit primario de $ 816 M y un déficit fiscal de $ 1.582 M. El dato no marca un cambio de tendencia en el resultado ni en la forma de financiarse respecto de los últimos tiempos. El gasto primario creció 25,4% i.a., apenas por debajo de los ingresos corrientes, que lo hicieron al 25,5%, lo que pone en evidencia la existencia de un límite al menos en el corto plazo. Un año atrás, las cuentas habían cerrado con un déficit primario de $ 2.815 M, el primero del kirchnerismo.

La tónica del gasto público sigue haciendo foco en la inversión social y en la infraestructura. La inversión real directa creció 38,1% (en corredores viales y mantenimiento de rutas y caminos) mientras que las prestaciones para la seguridad social aumentaron 35%.

De todos modos, la dependencia del Tesoro con el BCRA, que fue muy clara en la última parte de 2012, no se está revirtiendo. Mientras que hace un año los adelantos del Central al Tesoro representaban 31% de la base monetaria, hoy ascienden a 43%. Sin embargo, en enero una fracción relativamente pequeña de la asistencia al Tesoro provino del BCRA (sólo $ 53 M). El Tesoro recibió un auxilio total de $ 194,3 millones, básicamente del PAMI ($ 92 M) y algo de ANSES ($ 34 M). Estos números reflejan las acciones de politica monetaria de enero, donde la entidad monetaria redujo la base monetaria en $ 14.700 millones a través de sus colocaciones de Lebac, Nobac y pases pasivos. Siendo más precisos, la reducción de la base monetaria en enero fue cercana al 5% en términos mensuales, un porcentaje que sirvió para moderar la tendencia expansiva de 2012, cuando el circulante se expandió 38% (unos $ 40.000 millones).

Esto no equivale a decir que el gobierno ya no requerirá más asistencia del BCRA para financiar los gastos del Tesoro. Sucede que estacionalmente en los primeros meses del año, las expansiones monetarias suelen ser nulas o incluso negativas por la menor actividad debido a las vacaciones y a la menor demanda de dinero por parte de las empresas.

Ya los datos monetarios disponibles a mediados de marzo dan cuenta de que los adelantos del Central al Tesoro aumentaron 1.5%, sugiriendo que las cuentas fiscales vuelven a mostrar un descalce entre el crecimiento del gasto con el de los ingresos. Si bien la recaudación de febrero creció 26% (similar al porcentaje de enero), es probable que se haya acelerado nuevamente el gasto primario. Las demoras en la información, como viene ocurriendo desde hace varios meses, dificultan el análisis.

Nuestra proyección base supone un aumento real del gasto público de 4% promedio en 2013, aportando 0.6 puntos al crecimiento del PIB, en línea con lo que se verificó el año pasado. Descartando que sea explosiva, esta dinámica sin embargo se acelerará en el segundo y tercer trimestres, com ocurrió, por ejemplo, en los meses previos a las elecciones de octubre de 2011, cuando creció en promedio 10 puntos más que los ingresos.

¿Este escenario supone que habrá un aumento considerable en la emisión, como en 2012? No. En el acumulado anual al 15 de marzo, la base monetaria se contrajo 4.2% entre puntas, creciendo 34% i.a, por debajo del 40% registrado a fines del año pasado. De esta manera, si bien continúa la dependencia del Tesoro al BCRA, se contiene en términos agregados la expansión monetaria, donde los adelantos transitorios adquieren un peso preponderante.

El desafío del gobierno es estimular el gasto (vía salarios, jubilaciones, AUH, inversión pública) en un contexto de ingresos moderados, con dependencia creciente del Tesoro con el BCRA y el objetivo de no expandir la cantidad de dinero más allá de niveles que no aceleren, por la vía monetaria, la inflación.